tokenpocket最新地址消息：作者 ：GMF微博 ： Degg_GlobalMacroFin1、史无前例的科技牛2020年下半年疫情担忧褪去后而美联储仍在承诺维持0利率很长时间ღ·⁂量化宽松持续进行ღ·⁂通胀也见不到影子ღ·⁂全球迎来了科技企业的融资热潮期ღ·⁂startups贷款和风投额度的快速增长使科技初创企业手里积累的大量的现金和存款ღ·⁂而这些存款很大程度流入了Silicon Valley Bank（下简称SVB）这一硅谷最重要的、也是全美前20大的银行✾ϟ☃☂♳¢※2020年6月至2021年12月的一年半期间ღ·⁂SVB的存款由760亿美元上升到超过1900亿美元ღ·⁂增幅接近2倍（图1）✾ϟ☃☂♳¢※2、“闭着眼睛买”面对负债端资金的大量流入ღ·⁂SVB资产端可投资资金也快速上升✾ϟ☃☂♳¢※2020-2021年美联储还没有开始加息ღ·⁂如果把钱趴在美联储的准备金账户上ღ·⁂年化只有低的可怜的0.1%的利息✾ϟ☃☂♳¢※SVB的选择是ღ·⁂买大量的美债和MBS✾ϟ☃☂♳¢※从它的10-Q来看ღ·⁂2020年年中到2021年末ღ·⁂SVB增持了120亿的美债ღ·⁂持有量从40亿增长到了160亿（图2）✾ϟ☃☂♳¢※更重要的是ღ·⁂SVB增持了大约800亿美元的MBSღ·⁂持有量从200多亿增长到了1000亿（图3）✾ϟ☃☂♳¢※这是什么概念呢？SVB总资产规模大约2000亿美元ღ·⁂相当于它将一半的资产配置在了MBS上ღ·⁂或者认为它将2020-2021年新增流入的超过1100亿存款中的70%配置在了MBS上✾ϟ☃☂♳¢※这对于一家以贷款为主营业务的商业银行而言几乎是难以置信的ღ·⁂甚至是荒唐的✾ϟ☃☂♳¢※3、“现金是垃圾”与疯狂增持的MBS相比ღ·⁂SVB手头的现金和现金等价物（包括准备金ღ·⁂回购ღ·⁂短债）的增长并不明显ღ·⁂2020年中至2021年中只由140亿增长到了220亿ღ·⁂而到2021年末甚至还下降到了130亿ღ·⁂甚至不及2020年中的水平（图4）✾ϟ☃☂♳¢※这反映出ღ·⁂SVB激进配置长久期资产的同时ღ·⁂并没有为应对存款流出预留出等比例的的充足的现金✾ϟ☃☂♳¢※4、“稳健的”会计处理我们知道商业银行买固收产品大多是以可供出售（AFS）和持有至到期（HTM）来做会计处理的✾ϟ☃☂♳¢※SVB也不例外✾ϟ☃☂♳¢※其160亿的美债完全以AFS计量ღ·⁂而1000亿的MBS主要是以HTM来计量（图5）✾ϟ☃☂♳¢※AFS和HTM的好处是ღ·⁂资产市值（mtm）的波动不会直接反映在损益（profit and loss）上ღ·⁂至多影响其他综合收益（OCI）下的未实现损益ღ·⁂而且可以转回✾ϟ☃☂♳¢※但缺点是ღ·⁂一旦被迫出售AFS和HTMღ·⁂就需要在当期确认一笔损益✾ϟ☃☂♳¢※5、美联储的加息与未实现损失由于SVB的资产购买集中在2020-2021年低息期间ღ·⁂因此AFS和HTM资产的平均收益率非常低✾ϟ☃☂♳¢※从10-K看ღ·⁂其AFS的平均收益率只有1.49%ღ·⁂HTM的平均收益率只有1.91%（图6）✾ϟ☃☂♳¢※伴随美联储2022年的快速加息ღ·⁂这些低息时期购买的AFS资产在2022年给SVB带来了超过25亿美元的未实现损失（unrealized lossღ·⁂图7）ღ·⁂而如果将1000亿以HTM计量的MBS的未实现损失考虑进去ღ·⁂总的未实现损失高达175亿美元（HTM unrealized loss大约150亿美元ღ·⁂图8）✾ϟ☃☂♳¢※6、存款流出这些未实现损失只要你不卖ღ·⁂就不会成为损失ღ·⁂因此往往被视作“浮亏不是亏”✾ϟ☃☂♳¢※问题是ღ·⁂2022年美联储快速加息导致全球科技初创企业的日子都不好过ღ·⁂融资融不到ღ·⁂股价一直跌ღ·⁂但研发还得继续ღ·⁂就只能持续消耗它们在SVB的存款✾ϟ☃☂♳¢※再叠加美联储缩表等因素ღ·⁂SVB的存款自2022年3月触顶后就一直流出✾ϟ☃☂♳¢※2022年全年存款总额下降了160亿ღ·⁂大约占存款总额的10%ღ·⁂特别是活期无息存款由1260亿骤降至810亿ღ·⁂大大增加了负债端的利息支出压力（图9）✾ϟ☃☂♳¢※7、MBS的负凸性特别的ღ·⁂由于利率上升的时候ღ·⁂居民都愿意慢慢换贷款而不会提前还贷款ღ·⁂因此MBS的久期会拉长ღ·⁂这导致SVB持有的大量HTM的MBS的久期越来越长ღ·⁂越来越难以应对负债端持续的资金流出✾ϟ☃☂♳¢※所以去年末以来的SVB面临这样一种局面：资产端MBS有大量浮亏ღ·⁂一时半会到期不了ღ·⁂而现金储量也不太充裕；负债端存款一直在流出ღ·⁂负债成本持续上升✾ϟ☃☂♳¢※8、壮士断腕？SVB的管理层实际上有一些其他的选择ღ·⁂比如去拆借市场借repoღ·⁂或者找FHLBs借advanceღ·⁂或者发债来满足存款流出压力✾ϟ☃☂♳¢※但问题有两个✾ϟ☃☂♳¢※一是当前利率曲线严重倒挂ღ·⁂短端借债成本远远高于长端ღ·⁂与其借短端维持长端的持有至到期ღ·⁂还不如直接斩仓的损失小✾ϟ☃☂♳¢※二是初创企业的存款流出后就不太可能流回ღ·⁂因此与其用短期借款应急ღ·⁂不如直接斩仓降低杠杆率——虽然这在短期来看会导致股价大跌ღ·⁂但长期来看反而是最安全的行为✾ϟ☃☂♳¢※壮士断腕式的短痛在这种环境下可能已经是最优选择✾ϟ☃☂♳¢※9、恐慌当SVB宣布了它出售了210亿的AFS资产并引发了18亿的损失时ღ·⁂市场的恐慌实际上体现在几个方面✾ϟ☃☂♳¢※一是还没有出售的1000亿的HTM资产所对应的150亿unrealized loss是否会变成实打实的损失？要知道ღ·⁂SVB的股票总市值也仅仅只有不到200亿美元✾ϟ☃☂♳¢※二是发行大量股份会稀释原有股东的权益ღ·⁂本身就是利空✾ϟ☃☂♳¢※三是SVB的客户大多是科技企业ღ·⁂因此不在存款保险覆盖范围内ღ·⁂很容易发生挤兑ღ·⁂不少科技企业高管在刚刚的12个小时里就纷纷表示要从SVB提取出所有的资金✾ϟ☃☂♳¢※四是市场不清楚其他的对科技企业有大量敞口的银行是否会遭受挤兑ღ·⁂以及这场危机是否会蔓延开来✾ϟ☃☂♳¢※10、前瞻这场事件的进展取决于很多因素ღ·⁂比如SVB是否会遭遇更加严重的挤兑ღ·⁂甚至是否会破产？未来几天至少可以从两个层面观察危机的演进ღ·⁂一个是银行间市场和回购市场是否会担忧中小银行整体的财务状况？是否会发生流动性的局部紧张？观察EFFR和SOFR 99%的水平是否会在未来几天发生大幅上升✾ϟ☃☂♳¢※另一个是观察市场会如何看待科技企业相关贷款/资产的风险ღ·⁂比如对科技企业敞口比较大的银行是否会面临比较严重的挤兑？对银行的恐慌中99%都是FUD（瞎恐慌）ღ·⁂但剩下的1%的成真恐慌往往会演变成杀伤力巨大的金融危机✾ϟ☃☂♳¢※让子弹再飞一会✾ϟ☃☂♳¢※
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